作者简容，人民币交易与研究论坛专家，相关感想为以下引号中的内容
　　“四万亿的时候，中国经济用力过猛（全球增长贡献50%），必须纠正。
　　周小川：全球范围内，6.9%也属于较高水平。中国经济增速变化，一是全球经济增长乏力，二是主动调整结构的结果。
　　“汇率的基本面因素是经常帐的平衡，言外之意，即不能大顺差，更不能大逆差
　　周小川：汇率的基本面因素首先是经常项目平衡；其次是实际有效汇率的变化。而中国去年货物贸易高达5,981亿美元，去年末CPI1.4%，因此，人民币不存在持续贬值的基础。
　　“8.11汇改之后的汇率政策是补课，所以主动权不在自己手里，变相承认不可能三角的存在
　　周小川：人民币贬值压力一是美元开始升值，人民币较其他货币对美元升值幅度较小，市场认为需要“补课”式调整；二是美元在十年的开始首次加息，当然会对全球货币资产配置和资本流动产生重要影响，这次12月的加息，对中国影响显蓍，可能也是“补课”；三是国际投机力量唱空中国，特别是在全球大幅量化宽松后，闲钱实在是多得惊人；四是全球范围内多种金融资产在量宽条件下也呈现不同程度的泡沫或有其他调整压力。
　　“通过资本外流和外逃，再一次强调经常帐不能逆差的重要性
　　周小川：投机力量并不是影响国际收支平衡的主要力量。大的投机力量主要是在境外市场。能跨境流动的QDII和QFII数量有限且进出规模及速度受管理。境外唱空势力在情绪上会影响境内市场。
　　现在一些进出口企业受到预期的影响，通过结汇与否、何处结汇、延期结汇，在贸易方面做远期规避风险，调整投资时点、提前购汇等，都会影响外汇市场供求。这种调整策略是会见底的。
　　另外就是调整负债，2014年有8000多亿美元的负债，一旦调整，就会向央行购汇。这种调整会随着外债还了而很快见底的。
　　FDI基本稳定，对外投资增多。但我们也发现，有一部分人因信心、产权保护、原罪等问题，在谋求海外移民、投资买房，以及中国破产法不完善情况下，在海外投资收购企业，自己采取“跑路”保护。
　　混杂在正常投资中的外流问题的确存在，但和中国每年4万亿美元的贸易总量和数万亿美元的外汇储备比，不是一个量级。
　　“内部市场波动和对外部的溢出效应，可能客观上使得人民币汇改和国际化进程在策略上更加谨慎
　　周小川：金融市场的许多波动是事件驱动型的。而事件驱动型的交易都有放大作用。市场波动加大，大家神经紧张，也容易相互指责。重要政策出台需要顾及这些新因素。
　　过去，中国经济在全球的分量不够，不习惯自己的行动对全球经济和市场有溢出效应。现在看，中国确有溢出效应。
　　希望人民币国际化进程顺利前行，但经济运行中不可能什么好事都占。人民币国际化进程本身会是波浪型前进的，如果观察到投机成为外汇市场中的主要矛盾，就重点应对投机，等市场逐渐回到相对稳定状态，人民币国际化还会继续前进。
　　“央行在预期干预和市场引导方面，倡导格林斯潘的艺术
　　周小川：央行肯定有明确和强烈的愿望去不断改进与公众及市场的沟通，但做好沟通也非易事。
　　全球金融市场中蕴含很多不确定因素，导致意见分歧，争论较多。这时候大家都希望有某个先知或权威说法，能把不确定性转变为确定性。但不确定性是客观存在于市场之中的，光靠口头定心丸是消除不了的，央行既不是上帝，也不是魔术师，不可能把不确定性问题都抹掉。所以央行有时要说：“对不起，我们要等待新数据的输入”。
　　至于前瞻性指引的做法，需要研究几个问题。一是在对市场的指导上，是否央行的人才和信息掌握优于市场？是否在指导市场的理论基础和预测模型上优于市场？二是前瞻性指引与传统的货币政策工具之间的关系。当利率和公开市场操作等工具都没有空间时，就只能靠谈论未来了。三是从国际经验来看，有时不能避免各种争论，即便央行内部也有看法不一致的时候，那时，前瞻性指引传达出来的信号也不能给市场帮助，不会减少市场的担忧。
　　对于不同的市场主体，央行与其沟通的策略是不一样的。对一般大众，重在知识和体制框架的沟通；对进出口商等使用外汇的机构，引导并稳定预期很重要；对于投机者，则是博弈对手的关系，央行怎么可能把操作性策略都告诉他们？这就像是下棋，你不可能把准备的招数向对手和盘托出。
　　“宏观审慎究竟是用政策框架，还是用监管框架，还在争论中，由此来看一行三会的改革应还没有方向性的顶层决策,此点可能也是每隔四年一开金融工作会议，至今缈无音信的原因，照此推测，或无动作，或就是大动作。
　　周小川：总的来说，宏观审慎能够弥补原有金融管理体制的缺陷。在传统的金融管理体制中，货币政策主要是盯着物价稳定，但是即使CPI基本稳定，金融市场、资产价格的波动也可能很大；而金融监管的重点是保持个体机构的稳健，但是个体稳健并不等于整体稳健，金融规则的顺周期性、个体风险的传染性还可能加剧整体的不稳定，引发系统性风险甚至金融危机。
　　过去，在宏观货币政策和微观审慎监管之间，存在怎么防范系统性风险的空白，这就需要宏观审慎政策来填补。所以，新一轮金融监管体制改革的目标之一应该是有利于强化宏观审慎政策框架。
　　“数字货币已经上了日程，但区块链技术不是太看好。
　　周小川：数字货币的技术路线可分为基于账户和不基于账户两种，也可分层并用而设法共存。区块链技术是一项可选的技术，其特点是分布式簿记、不基于账户，而且无法篡改。如果数字货币重点强调保护个人隐私，可选用区块链技术，人民银行部署了重要力量研究探讨区块链应用技术，但是到目前为止区块链占用资源还是太多，不管是计算资源还是存储资源，应对不了现在的交易规模，未来能不能解决，还要看。
　　央妈的难处
　　作者 简容
　　关于人民币汇率，我认为有必要帮央行说说话。原因在于，去年“8

11汇改”以来，人民币兑美元汇率承载了巨大的贬值压力—请注意这里强调的是兑美元汇率，而非别的。人民币对其他大多数非美货币，还是升值的。
　　例如，“8
11”至今，人民币兑美元汇率累计贬值了5.6%，同期人民币兑“一篮子”的实际有效汇率累计升值了14.2%。
　　换句话说，现在人民币汇率出现了不同寻常的“两种路径”：对美元贬值，对非美货币升值。
　　其实，这个“异常”始于2014年。那一年，《政府工作报告》设定的预期增速只有7.5%左右，出口增速出现大幅度滑坡，中国持续多年的“双顺差”国际收支格局宣告终结。
　　现在，市场有一种声音认为，“8
11汇改”是央行在错误的时间做了正确的事。是否如此？我们不妨事后诸葛亮地揣测一下央行的思路。
　　下图选取了中国国际收支的两个重要内容：经常账户差额和资本与金融账户差额。就一般意义而言，经常账户差额基本反映的是中国在货物贸易方面的外贸结果，如果这一差额是正值（即顺差），表示中国出口额超过了进口额。资本与金融账户差额反映的是一国在金融投资方面的结果，假如这一差额是正值（即顺差），则意味着中国对外是资本输出状态。
　　1994-2014年期间，中国基本维持经常账户与资本账户的“双顺差”状态——除了2012年的二、三季度资本与金融账户出现的短暂逆差，但到了2014年二季度之后，资本与金融账户就一直处于逆差状态了。
　　客观地说，“双顺差”是一种失衡状态,体现了特定时期、特定环境下,中国特定的政策选择，包括强制结售汇制度、资本项目的严格管制、人民币汇率低估，等等。长此以往，官方外汇储备快速积累,而货币政策严重缺乏独立性。
　　将上述两对指标的两个变化联系起来，我们不难发现央行在汇率方面的“两难”——除了上文所说的“补做家庭作业”，当前中国经济面临巨大的下行压力以及非美货币贬值对出口冲击，客观地讲，也需要央行调整汇率来维护经常帐的顺差状态。但如果要做这个动作，就必须承载汇率对美元的贬值和资本账户逆差的压力。一旦压力失控，就会转化成市场对于人民币的不信任，而这种不信任达到一定程度后，又会反过来阻碍人民币国际化的进程——人民币对美元汇率的灵活性下降、资本项目有序开放进程放慢、人民币双向跨境使用政策的收紧，等等。
　　所以，“8

11汇改”以来，央行始终在“经常账户顺差+对‘一篮子’货币稳定”和“资本与金融账户逆差+对美元贬值”之间小心翼翼地做着权衡。但就目前的态势而言，笔者揣测央行的侧重点还是在前者。当然，地球人都知道，确定侧重点的决策权不在央行手里，央行不过是又一次在“两难之间”走钢丝。而且客观的说，“8

11”给央行的时机选择空间不是很大，所以也不存在是否“在错误的时间做了正确的事”。
　　往后怎么走，我不知道，可以确定的只是，央行手里那根平衡杆（比如外汇储备规模、再比如外界对于人民币汇率市场化程度的认可度）已经越来越短，一旦无法再用以平衡身体时，汇率管理的侧重点就要调整了。
　　注：文中人民币兑“一篮子”货币的汇率，采用国际清算银行的口径。在人民币实际有效汇率的货币篮子中，日元、美元、欧元、韩元、港币和新台币六个币种所占比重合计83.6%，其中日元的权重最大，占26.2%，美元的权重为20.3%，欧元17.8%。

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